近年來在政府財政拮据的情形下，以BOT模式進行民間機構參與公共工程計畫已成為時勢所趨，但是BOT計劃的投資風險相當大，所面臨的投資環境的不確定性相當高。此時若以傳統NPV法來評估投資計劃的價值時，無法把管理者所擁有的『管理彈性』的選擇權價值考慮進來，而造成投資計劃真正價值被低估的情形。隨著實質選擇權相關理論的興起，可以用來評估管理者所擁有的『管理彈性』的選擇權價值，加上傳統的NPV值之後，即是所謂的『Expanded NPV』。『Expanded NPV』有考量管理者所擁有的管理彈性選擇權的價值，可以顯示投資計劃的真正價值，與傳統的NPV一起提供給決策者參考的話，可使決策者作出更精確的判斷。

　　台灣高鐵公司標得台灣高鐵BOT案，由於所簽定的合約規定不夠詳細，以及政府應辦事項執行不利，使得台灣高鐵公司擁有遞延開發的選擇權，屬於實質選擇權中的等待選擇權，台灣高鐵公司可以等待到有利的時點才開始動工興建。本文以『Quigg實質選擇權評價模式』評估台灣高鐵公司在台灣高鐵BOT案上所擁有的等待價值，經過電腦運算後為785.29億元，加上傳統的NPV值1169.2億元，台灣高鐵BOT案的『Expanded NPV』為1954.49億元。

　　另外經過本文的實證研究，與台灣高鐵BOT案之等待價值正相關者為『台灣高鐵的收益』、『台灣高鐵收益之年成長率』與『台灣高鐵投入成本年成長率之波動性』；而負相關者為『台灣高鐵的投入成本』、『台灣高鐵投入成本之年成長率』、『台灣高鐵收益年成長率之波動性』、『無風險利率』、『投資人對於單位風險所要求的風險貼水』、『投資標的案在開發前因其他用途或附屬利益所帶來收益佔投資收益的百分比』與『台灣高鐵收益與投入成本共變異數』。

　　本文評估收益與投入成本的各項目以及各參數對於台灣高鐵BOT案之等待價值的影響程度方面，在台灣高鐵收益部分，對於台灣高鐵等待開發的選擇權價值影響程度較大者為台灣高鐵的『票價收入』部分。在台灣高鐵投入成本部分，對於台灣高鐵等待開發的選擇權價值影響程度較大者為台灣高鐵的『興建成本』部分。在參數部分，對於台灣高鐵等待開發的選擇權價值影響程度較大者為『台灣高鐵收益年成長率』、『台灣高鐵投入成本年成長率』、『台灣高鐵收益年成長率之波動性』、『台灣高鐵投入成本年成長率之波動性』與『無風險利率』。

目 錄

第一章 緒論---------------------------------------------------1

第一節 研究動機---------------------------------------------1

第二節 研究目的---------------------------------------------3

第三節 研究方法與步驟---------------------------------------4

第四節 研究範圍---------------------------------------------5

第五節 研究章節概述-----------------------------------------6

第二章 文獻探討-----------------------------------------------8

第一節 實質選擇權之相關文獻---------------------------------8

第二節 傳統淨現值分析法與實質選擇權分析法------------------19

第三節 實質選擇權的種類------------------------------------25

第四節 BOT模式介紹-----------------------------------------32

第五節 台灣高鐵個案介紹------------------------------------46

第三章 研究模型建立------------------------------------------60

第一節 研究架構--------------------------------------------60

第二節 Quigg實質選擇權評價模式推導-------------------------61

第三節 變數定義與參數估計----------------------------------69

第四節 資料來源--------------------------------------------88

第五節 研究限制--------------------------------------------89

第四章 研究結果----------------------------------------------91

第一節 結果分析--------------------------------------------91

第二節 敏感度分析------------------------------------------99

第五章 結論與建議-------------------------------------------112

第一節 研究結論-------------------------------------------112

第二節 後續研究建議---------------------------------------118

參考文獻 ---------------------------------------------------121

中文部分
王銘杰，「應用選擇權定價模式評估BOT投資計劃」，交通大學管理科學
研究所碩士論文，民國86年。
王健安,「從等待價值與融資限制的觀點探討不動產投資開發的決策過
程」,中華民國住宅學會第八屆年會論文集，民國88年，pp.221-237。
林文俊,「應用實質選擇權於多國籍企業海外投資評估」,大葉大學事業經
營研究所碩士論文，民國87年。
張大成,「BOT之放棄價值的評估---以台灣高速鐵路為例」,中華民國財務
學會年會暨學術研討會論文集，民國87年，pp.868-882。
孫中興,「高科技產業創新技術之投資計劃評估---實質選擇權定價理論之
應用」,中原大學企業管理研究所碩士論文，民國87年。
陳溫陶，「實質選擇權在資本投資決策上之應用-航空公司購機選擇權之
評價與分析」，台灣大學財務金融研究所碩士論文，民國86年。
郭志強，「實質選擇權在BOT專案計劃之應用研究」，台灣科技大學管理
技術研究所碩士論文，民國87年。
郭旭全，「以複式選擇權評價模式評估BOT投資專案之研究－以台灣高速
鐵路為例」，政治大學企業管理研究所碩士論文，民國87年。
蔡進國，「實質選擇權在土地評價上之應用－傳統評估方法與實質選擇權
法之分析比較」，台灣大學財務金融研究所碩士論文，民國86年。
蘇世旺,「以實質選擇權的觀點探討我國創投公司之投資策略」,銘傳管理
學院管理科學研究所碩士論文，民國86年。

英文部分
Brennan,M.and E.Schwartz,”Evaluating Natural Resource
Investments”,Journal of Business,Vol.58 , No.2, 1985, pp.135-
157.
Capel,J.,”A Real Options Approach to Economic Exposure
Management”, Journal of International Financial Management
and Accounting ,1997,pp.87-99.
Capozza,D.and R. Sick,”The Risk Structure of Land Markets” ,
Journal of Urban Economics,Vol.35,1994,pp.297-319.
Gonzalo ,C.,E.Schwartz and M. Salinas ,”Evaluing Environmental
Investments : A Real Options Approach”, Management
Science,Vol.44, No8, August 1998, pp.1059-1071.
Hayes,R.and Garvin D.,”Management as if Tomorrow Mattered”，
Harvard Business Review,Vol.60,May-June 1982,pp.71-79.
Hurry,D., A.T.Miller and E.H.Bowman,”Calls on High Technology：
Japanese Exploration of Venture Capital Investment in the
United States”,Strategic Management Journal,Vol.13 ,1992,
pp.85-101.
James E.S. and F.N.Robert,”Valuing Risky Projects : Option
Pricing Theory and Decision Analysis”, Management Science,
Vol.41 , No.5,May 1995,pp.795-816.
Kemna,A.,”Case Studies on real options”,Financial Management
, Autumn 1993,pp.259-270.
Kensinger,J.,”Adding the Valuing of Active Management into the
Capital Budgeting Equation”,Midland Corporate Finance
Journal , Spring 1987,pp.259-270.
Kester,W.C.,”Today’s options for tomorrow’s growth”,Harvard
Business Review,March-April 1984,pp.153-160.
Kogut,B.,”Joint Venture and the Option to Expand and Acquire”
, Management Science,Vol.37 ,No.1,January 1995 , pp.19-33.
Kulatilaka,N. and G.Y.Wang ,”A Real Option Framwork for
Evaluating infrastructure investments”,APFA/CFA Financial
Conference,1996,pp.463-492.
Kulatilaka,N. and L.Trigeogis, ”The General Flexibility to
Switch：Real Options Revisited”,International Journal of
Finance,Vol.6,no.2,1994,pp.778-798.
Majd,S. and R.Pindyck,”Time to Build Option Value and
Investment Decision”,Journal of Financial Economics
,Vol.18,No.1,1987,pp.7-27.
McDonald,R. L. and D. R. Siegel,”Investment and Valuation of
Firms when There is an Option to Shut Down”,International
Economics Review , Vol.26 , No.2, 1985 , pp.331-349.
McDonald ,R. L.and D. R.Siegel,”The Value of Waiting to
Invest”,The Quarterly Journal of Economics,November
1986,pp.707-727.
Miles,J.A.,”Growth Options and the Real Determinations of
Systematic Risk”,Journal of Business Finance and Accounting
, Spring 1986,pp.95-105.
Myer,S.C.and S.Majd,”Abandonment Value and Project Life” ,
Advances in Futures and Options Reserch , Vol.4 , 1990 , pp.1-
21.
Paddock,J.L. ,D.R.Siegel and J.L.Smith,”Option Value of
Claims on Real Assets：The Case of Offshore Petroleum
Leases”,The Quarterly Journal of Economics,August 1988 ,
pp.969-985.
Quigg, L., “Empirical Testing of Real Option Pricing Model”,
The Journal of Finance,No.2,1993,pp.621-640.
Ross,S.A.,”Uses、Abuses and Alternatives to the Net
Present-Value Rule”,Financial Management,Autumn 1995 , pp.96-
102.
Smit,H.T.J. and L.A. Ankum,”A Real Options and Game
Theoretic Approach to Corporate Investment Strategy under
Competition”,Finacial Management ,Vol.22,No.3,Autumn 1993 ,
pp.241-250.
Steven,R.G.,”Valuing Lease Contracts a real options
approach”, Journal of Financial Economics , No.38 , 1995 ,
pp.297-331.
Teisberg,E.,”An Option Valuation Analysis of Investment
Choices by a Regulated Firms”,Management Science, Vol.40,
no.4,April 1994,pp.535-548.
Timothy,A.L.,”Strategy as a Portfolio of Real Options”,
Harvard Business Review ,September-October ,1998,pp.89-99.
Titman,S.,”Urban land prices under uncertainty”,The American
Economic Review,June ,1985,pp.505-514.
Triantis,A.J.and J. E.Hodder,”Valuing Flexibility as a Complex
Option”,The Journal of Finance , Vol.XLV , No.2 , 1990 ,
pp.549-565.
Trigeorgis ,L., “A Log-Transformed Binomial Numerical Analysis
Method for Valuing Complex Muti-Option Investment”, Journal
of Financial and Quantitative Analysis, Vol.26,No.3,
September 1991,pp.309-326.
Trigeorgis ,L., “Real Option and Interaction with Financial
Flexibility”, Financial Management ,Autumn1993, pp.202-224.
Trigeorgis,L., and S.P.Mason,”Valuing Managerial
Flexibility”, Mildland Corporate Journal 5,No.1,1987 , pp.14-
21.
Trigeorgis,L.,”Real Options：Managerial Flexibility and
Strategy in Resource”,MIT Press,1996,pp.142-169.
Walliam,J.T.,”Equilibrium and options on real assets”,The
Review of Financial Studies,Vol.6,No.4,Winter 1993 , pp.825-
850.